(188) L’analyse […] et les lettres envoyées par les intermédiaires financiers à PI pour confirmer la conformité avec le marché du taux de rémunération défini par la convention appellent des commentaires à caractère général de la part de la Commission.
i) Les lettres et l’analyse pourraient faire partie des relations commerciales entre les auteurs et PI. La Commission doit faire preuve de grande prudence en les examinant.
ii) Les conclusions générales de l’analyse […] font naître des doutes dans la mesure où […] elle-même indique que «les hypothèses et la conclusion initiale, comme indiqué dans cette présentation, sont basées sur les informations fournies par PI (et leur compréhension par […]). Ces informations sont sujettes à diverses interprétations, en conséquence de quoi l’analyse pourrait aboutir à des solutions et des conclusions différentes».
iii) La Commission rappelle que le taux d’intérêt défini par la convention est indexé sur des paramètres à caractère variable. Le recours à ces paramètres a été décidé librement par le Trésor et par PI et ne fait suite à aucune obligation juridique. La Commission convient avec les autorités italiennes de ce que le choix de paramètres à caractère variable répond à une volonté de rationalisation des parties au moment de la signature de la convention.
Cependant, l’analyse […] compare essentiellement les paramètres de la convention avec des instruments basés sur des taux d’intérêt fixes.
Les taux d’intérêt variables ont été inférieurs aux taux d’intérêt fixes de durée comparable. À titre d’illustration, le tableau suivant indique les taux annuels moyens des émissions par le Trésor de BTP à taux fixe (BTP à 5 et 10 ans) et des CCT (certificats du Trésor), des titres d’une durée de sept ans et à taux variable.
Tableau 7
| (%)
| | 2000 | 2001 | 2002 | 2003 | 2004 | 2005 | 2006 | 2007
| BTP 5 ans | 5,30 | 4,59 | 4,56 | 3,27 | 3,34 | 2,84 | 3,60 | 4,23
| BTP 10 ans | 5,57 | 5,13 | 5,46 | 4,20 | 4,29 | 3,54 | 3,95 | 4,41
| CCT 7 ans | 4,40 | 4,35 | 3,41 | 2,36 | 2,12 | 2,20 | 3,13 | 4,12
En outre, l’analyse compare le système des gestions actives (voir plus bas) avec le dépôt auprès du Trésor et tient compte des gains en capital dans la rémunération implicite obtenue par PI. Toutefois, le mécanisme de la convention, justement du fait de son indexation sur des taux à caractère variable, ne peut générer ni gains ni pertes en capital. En conséquence, dans la démonstration menée par l’Italie, les termes de comparaison visant à déterminer si PI a été pénalisée par l’obligation d’utilisation seraient corrects s’ils prenaient comme référence des paramètres de type variable. Les taux d’intérêt que PI aurait théoriquement pu obtenir sur la base de l’analyse sont inappropriés — et probablement surestimés — en particulier parce qu’ils se basent sur des instruments à taux fixe.
iv) Enfin, l’analyse […] et les lettres des intermédiaires financiers comparent les différents instruments caractérisés par des niveaux de risque différents. A titre d’exemple, comme déjà indiqué plus haut (voir section 7.4.2), PI n’est exposée à aucun risque de liquidité sur les fonds déposés auprès du Trésor au titre de la convention, mais elle est exposée à ce type de risque quand elle réalise des investissements dans des circonstances normales. De même, les investissements dans des produits d’assurance sont exposés à un risque de marché, tandis que ce risque est faible dans le cas du dépôt auprès du Trésor/de l’emprunteur privé. Ces aspects relatifs au risque ne sont jamais soulignés ni quantifiés de manière substantielle dans les lettres envoyées à PI.