Article considérant 127

(127) En tout état de cause, la Commission ne peut considérer cette évaluation comme une base valable pour accepter que l’investissement aurait pu être effectué par un investisseur privé hypothétique. Premièrement, l’évaluation elle-même signale un niveau élevé de risques, d’incertitudes et de sensibilité aux hypothèses et indique que les projections doivent être considérées avec prudence. Ensuite, certaines hypothèses essentielles sur lesquelles se fonde l’évaluation n’ont pas été justifiées. Plus particulièrement, la base permettant d’établir la valeur terminale considérable (elle représente plus de 60 % du total des flux de trésorerie actualisés obtenus) n’est pas précisée. Le choix d’une valeur terminale inférieure pourrait même se traduire par une valeur totale négative des fonds propres. Deuxièmement, l’évaluation indique que les mesures prévues dans le plan d’entreprise de 2010 peuvent ne pas suffire à résoudre un certain nombre de problèmes de viabilité d’Estonian Air (par exemple, l’exploitation déficitaire de l’avion à turbopropulseurs Saab 340). En conséquence, le calcul fondé sur les flux de trésorerie tient compte de modifications supplémentaires et s’écarte donc du plan d’entreprise de 2010 qui sert de base pour les investissements. Troisièmement, l’évaluation fondée sur la comparaison avec d’autres compagnies aériennes est extrêmement fragile. Elle compare Estonian Air à cinq compagnies aériennes seulement, dont trois disposent de capacités largement plus élevées que celles d’Estonian Air. Ensuite, en raison de la mauvaise situation financière d’Estonian Air, la seule base susceptible d’être utilisée de manière réaliste est le ratio cours-chiffre d’affaires, alors que les ratios fondés sur d’autres indicateurs donnent des résultats très différents. Quatrièmement, quand bien même on accepterait les résultats de l’évaluation, celle-ci n’explique toujours pas pour quel motif un investisseur privé aurait accepté d’injecter 17,9 millions d’EUR d’argent frais afin de détenir 90 % de parts d’une société dont la valeur totale des fonds propres n’est estimée qu’à [0-10] millions d’EUR (ou tout au plus à [5-15] millions d’EUR). Enfin, les autorités estoniennes n’ont pas examiné de situations contrefactuelles par rapport à l’augmentation de capital, afin de comparer le retour escompté sur leur investissement aux résultats d’autres scénarios possibles. Bien qu’il puisse être justifié sur le plan économique qu’un actionnaire existant injecte des fonds supplémentaires dans une entreprise en difficulté afin de préserver son investissement, un tel investisseur comparerait normalement un tel investissement au rapport coûts/revenus d’autres scénarios possibles, y compris éventuellement la liquidation de l’entreprise.