(313) Sur la base des deux corrections susmentionnées, la Commission estime la valeur du capital d’Alitalia comme étant fortement négative dans les deux scénarios les plus prudents, à savoir dans le scénario supposant un EBITDAR égal aux valeurs historiques de la période 2013-2016 ou dans le scénario supposant un EBITDAR en 2022 égal à la valeur indiquée dans le plan inertiel de l’étude Leonardo (colonnes 3 et 4 du tableau 4). L’estimation négative de la valeur du capital net dans ces scénarios était prévisible, car, dans les deux cas, Alitalia paie des loyers annuels relativement élevés pour ses aéronefs, supérieurs à l’EBITDAR annuel prévu. Par conséquent, le revenu tiré des opérations (EBITDAR) dans ces scénarios n’est pas non plus suffisant pour payer le loyer de la flotte, ce qui entraîne une valeur négative pour l’ensemble de l’activité.
Tableau 4
Évaluation du multiple d’EBITDAR
Sources:
EBITDAR historique et crédits-bails opérationnels 2013-2016, étude Leonardo, p. 24
EBITDAR et crédits-bails opérationnels, scénario inertiel, étude Leonardo, p. 63
EBITDAR et crédits-bails opérationnels, scénario renaissance, étude Leonardo, p. 66
EBITDAR et crédits-bails opérationnels, plan de redressement, annexe 5 bis, p. 9, en réponse à la demande de renseignements du 17 septembre 2018
Multiple pour les dettes implicites dans les crédits-bails opérationnels, étude Leonardo, p. 107
Multiples d’EBITDAR, étude Leonardo, p. 108, moyenne des valeurs médianes 2017-2019 pour les transporteurs traditionnels
Crédits-bails, rapport PwC sur la situation financière d’Alitalia en mai 2017
| | | données historiques (2013-2016) | scénario inertiel (2022) | scénario renaissance (2022) | plan de redressement (2021)
| A | EBITDAR | [XXX,XX] | [XXX] | [XXX] | [XXX]
| | | | | |
| B | Multiples d’EBITDAR | [X,XX]x | [X,XX]x | [X,XX]x | [X,XX]x
| | | | | |
| C (A*B) | EV | [XXX] | [XXX] | [X XXX] | [X XXX]
| | | | | |
| D | Multiple pour la dette liée au crédit-bail opérationnel | [X] | [X] | [X] | [X]
| | | | | |
| E | Crédits-bails opérationnels (au moment de l’évaluation) | [XXX,XX] | [XXX] | [XXX] | [XXX]
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| F (D*E) | Correction pour la part de capital des crédits-bails opérationnels | [X XXX,X] | [X XXX] | [X XXX] | [X XXX]
| | | | | |
| G | Crédits-bails | [XXX] | [XXX] | [XXX] | [XXX]
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| H (C-F-G) | Valeur du capital | ([X XXX]) | ([X XXX]) | [XXX] | [XXX]
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